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還是來了,科創板新股首現上市首日破發!市場踏上新臺階:從買方約束到賣方盡責_定價

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原標題:還是來了,科創板新股首現上市首日破發!市場踏上新臺階:從買方約束到賣方盡責
            


聚焦科創板專欄(十二)

12月4日,科創板新股建龍微納上市首日破發。

截至收盤,建龍微納收跌2.15%,報收42.35元,其發行價為43.28元。資料顯示,建龍微納主營無機非金屬多孔晶體材料分子篩吸附劑相關產品研發、生產、銷售及技術服務的業務。公司發行市盈率為53.16倍,而參考行業市盈率為16.52倍。

堅定踐行市場化路徑的科創板,用135天時間迎來首次新股首日破發。相比之下,10年前的新股發行制度改革則用了202天。效率有區別,但破發路徑是一樣的:先是次新股破發,之后新股首日漲幅收窄,之后新股首日破發。

市場的一些反應也很類似:先是吵著詢價機構“博籌碼”“博入圍”,一定是沒好好詢價,得出詢價機制需要改的結論;沒想到幾天之后,首日破發就來了,大家發現:哦,原來詢價機構報高價,甚至與發行人、承銷商“聯手做高”新股價格,是個賠本買賣。

從買方約束到賣方盡責

不僅如此,科創板設置的投資者適當性門檻提高了這個市場的效率,人們很快發現,在科創板跟風炒作的人不多,炒新是不賺錢的;機構投資者約束強,新股首日漲幅縮小,打新也是可能不賺錢的;直到現在,就連詢價機構也賠錢了,而“保薦+跟投”的證券公司在新股上市首日就開始賠錢了。

一句話,在科創板新股領域,以買方身份存在的人,現在都可能不賺錢。買方很郁悶,買方說:不讓我賺錢,你也別想賺錢,那么下一步是什么呢?

按照這樣的約束傳導路徑,下一個可能受到風險約束的就是發行人和承銷商,不讓買方賺錢的發行人和承銷商,很可能面臨著新股發不出去的問題——如果想把新股賣出去,那就得考慮降低新股定價。科創板新股市場已到了從買方約束到賣方盡責的大門之前,發行人和承銷商必須為邁過這扇門做好準備。而且,這種盡責并非為別人負責,而是為自己負責。

回顧10年前的改革過程就能發現,每次新股首日出現破發(下圖紅圈所示),新股發行市盈率隨即就會出現大幅下調(紅色箭頭所示)。賣方(發行人和承銷商)或許貪,但并不傻,在買方(炒新者、打新者、詢價機構)約束下,賣方會為自己負責的。



落實新股定價市場化約束的前提是保持新股常態供應。有人擔心,再發下去市場會失去吸引力,但你看到了嗎,監管部門并沒有親自發行新股,只是授予核準批文,能在惡劣的市場形勢中把新股發出,考驗的是賣方的實力,敢在惡劣的市場形勢中高價發行新股,考驗的是賣方的膽量。如果買方的約束繼續加強,新股從破發、中止再到發行失敗,那就是市場的勝利,是投資者用自己的力量“暫停”了他們認為太貴的新股發行。當然,投資者也會“放行”他們認為實惠的新股發行。

新股表現自有市場化規律

A股歷史上實踐過新股市場化定價,也摸索出了新股定價的相關規律,即新股定價市盈率水平存在客觀的“天花板”和“地板”。例如,2010年1、2月間,中國西電、二重重裝、中國一重等大盤股以40倍乃至更高的市盈率發行,高樂股份、浩寧達等中小板股以60-70倍的市盈率發行,比較集中地出現破發情況,實際上觸摸到了市場化發行定價的天花板。在觸摸到天花板后,新股上市首日就會出現破發的現象,新股定價水平向下回歸,此后的昊華能源、重慶水務、華泰證券等大盤股發行市盈率定在20-30倍,中小板新股發行市盈率總體向40-50倍回歸。直至新股上市首日漲幅重拾升勢,這時,發行市盈率探底成功,這個“底”就是新股發行市盈率的“地板”。

尋找到“地板”之后,類似新亞制程等新股上市首日再次出現200%以上的漲幅,就意味著新股發行市盈率又有再次沖高“天花板”的趨勢,直至再次出現新股上市首日破發,發行市盈率抵達天花板水平,然后再次向地板水平回歸。“天花板-地板-天花板-地板”的循環往復,就是此前新股定價市場化改革過程中,發行市盈率市場化的運動規律。在此過程中,物美價廉的個股和質次價高的個股,后市表現會明顯分化。

科創板顯然還會重復這樣的規律,但是效率會更高,因為投資者相對更重視風險,新股分配提高了機構定價風險,“保薦+跟投”對賣方行為的約束更加直接。

新股首日漲幅隨機性提高

從買方約束到賣方盡責,科創板市場化改革將迎來新的成果。通過市場化改革,新股首日漲幅更加隨機,一級市場的風險意識才能顯著增強,新股的價格發現功能才能得到優化,買賣雙方的內在制衡機制才能得以強化,股份配售機制的有效性才能得到提升。

在轉軌市場推動市場化改革,經常要面對暫時性的機制扭曲問題,最顯著的當屬價格扭曲,如“三高”。這些暫時性的扭曲很大程度上是因市場機制未充分發育所致。所以,對于科創板市場化改革,既需要超常的勇氣和智慧,也需要超常的耐心。某種程度上,這也是度量全社會心態的標尺。

從買方約束到賣方盡責,是我國新股市場走向成熟的重要一程。截至目前,通過科創板新股首日破發,我們才剛剛看到“各就各位”的一點意思,路還長著吶。

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